FUNDUSZE

Fundusz funduszy – inwestowanie pośrednie zyskuje popularność. Grzegorz Pułkotycki (Starfunds)

Grzegorz-Pulkotycki-starfunds

Na rynku systematycznie przybywa funduszy typu FOF (fundusz funduszy, fund of funds) – jest ich obecnie ok 100. Wśród nich szczególnie często można spotkać takie, które inwestują za granicą. Dlaczego niektórzy asset managerowie  inwestują bezpośrednio w akcje, a inni poprzez fundusze? Czy lepszym wyborem są FOF’y inwestujące w inne fundusze aktywnie zarządzane czy w ETF’y? Jak wyglądają opłaty w porównaniu z „klasycznymi” funduszami? Dlaczego wśród funduszy funduszy rzadziej spotkamy strategie obligacyjne? Zapraszam na wywiad z Grzegorzem Pułkotyckim, CFA, dyrektorem inwestycyjnym w Starfunds.

Wśród funduszy funduszy można spotkać zarówno rozwiązania typu „master feeder” (jeden fundusz w portfelu), jak również takie, gdzie budowany jest ich cały portfel. Jaka idea stoi za tymi rozwiązaniami? Czy korzystacie z tych rozwiązań lub polecacie je klientom?

W zakresie funduszy typu FOF na naszym rynku obserwujemy dwie tendencje. Po pierwsze pojawiają się „master feedery”, które dają ekspozycję na wiele niedostępnych w Polsce klas aktywów. Po drugie rodzime TFI tworzą fundusze, które w swych portfelach mają jednostki innych polskich funduszy. Podstawowym celem jest możliwość zaoferowania prostego produktu charakteryzującego się zdefiniowanym profilem ryzyka i oczekiwanej stopy zwrotu. To istotne dla banków, które w ostatnim czasie rezygnują z tzw. otwartej architektury w oferowaniu funduszy spoza swojej grupy kapitałowej. Ponadto daje się zauważyć wzrost zainteresowania tzw. funduszami cyklu życia – one też często powstają w formule FOF. W naszej praktyce inwestycyjnej istotną rolę odgrywają master feedery renomowanych zagranicznych asset managerów, gdyż umożliwiają one eskpozycję na niedostępne w Polsce klasy aktywów i skutecznie dywersyfikują portfel. Abyśmy jednak zarekomendowali klientom taki fundusz musimy nabrać do niego pełnego przekonania – interesuje nas odpowiednio długa historia inwestycyjna, stabilność procesu inwestycyjnego czy wyniki inwestycyjne w różnych fazach koniunktury. Bardzo często korzystamy z możliwości bezpośredniej rozmowy z przedstawicielami takich funduszy.

A czy interesują Was fundusze, które inwestują w cały portfel funduszy zagranicznych?

Owszem. Posługując się konkretnym przykładem mogę powiedzieć, że obecnie w naszych portfelach modelowych część ekspozycji na rynek amerykański jest zbudowana poprzez fundusz, który w swoim portfelu ma kilka starannie wyselekcjonowanych zagranicznych funduszy, które specjalizują się w konkretnych stylach inwestycyjnych na rynku amerykańskim. Dzięki temu nasz klient ma jeszcze bardziej zdywersyfikowany portfel, co oznacza niższe ryzyko. Warto zauważyć, iż wiele z tych funduszy to świetne rozwiązania wysoko oceniane przez instytucje takie jak Morningstar czy Lipper.

Wśród funduszy inwestujących za granicą znajdziemy zarówno fundusze funduszy, jak i tak które inwestują bezpośrednio w akcje. Jakie korzyści płyną z inwestowania pośredniego (poprzez inne fundusze), zamiast bezpośredniego w zagraniczne instrumenty finansowe? Czy świadczy to o braku kompetencji u zarządzających, a może jedynie o koszty?

Relatywna słabość polskiego rynku akcji i zamierająca płynność zachęca kolejnych zarządzających do poszukiwania okazji inwestycyjnych na rynkach zagranicznych. To jest fakt. Nie znam natomiast statystyk, jaka część tej zwiększonej ekspozycji na akcje zagraniczne realizowana jest w trybie inwestycji bezpośrednich, a jaka poprzez inne fundusze. Z pewnością istotna jest kwestia kompetencji lokalnego zespołu zarządzających. W międzynarodowych grupach kapitałowych zazwyczaj obowiązuje reguła, iż lokalny zespół dostarcza rozwiązania inwestycyjne oparte o aktywa z rodzimego rynku. W takich sytuacjach oferta jest uzupełniana o master feedery oparte o funduszach zarządzanych przez inne zespołu z lokalną ekspertyzą. Z drugiej strony obserwujemy, iż lokalne TFI od kilku lat skutecznie budują swoje kompetencje w zakresie zarządzania zagranicznymi aktywami. Z perspektywy funduszy akcyjnych pozwoliło to zaoferować klientom rozwiązania skutecznie wykorzystujące globalną (głównie amerykańską) hossę na rynku akcji.

Na rynku dostępne są nie tylko fundusze inwestujące w inne klasyczne fundusze (FIO), ale także ETF. Tych drugich nie ma jednak wiele. Czy fundusze ETF są przereklamowane, a może nasi krajowi zarządzający nie dostrzegają ich zalet? Niektórzy uważają, że wybór pomiędzy FIO a ETF zależy od konkretnego rynku (na niektórych lepiej się sprawdzają FIO a na innych ETF).

Sens inwestowania w fundusze oparte na ETF-ach widzę wyłącznie w dwóch przypadkach: po pierwsze, kiedy klientowi zależy na zabezpieczeniu walutowym inwestycji (obecnie większość zarządzających stara się nie spekulować na walucie), a po drugie, gdy zarządzający realizuje aktywną politykę w zakresie selekcji ETF-ów, szczególnie w bardziej wyszukanych klasach aktywów (np. surowce). Trzeba pamiętać, iż ostatecznie klient może sobie samemu zainwestować w ETF, szczególnie, gdy dotyczy to prostego instrumentu (np. indeks S&P500) w prostej strategii buy & hold. Osobiście podejmując decyzję o wyborze funduszu kierowałbym się analizą, czy wchodzące w skład portfela fundusze aktywnie zarządzane generują na tyle duża „alfę”, aby co najmniej pokryć koszty zarzadzania funduszem.

Czy fundusze funduszy, które inwestują w inne fundusze aktywnie zarządzane (nie ETF) dużo częściej spekulują na walucie?

Z naszych obserwacji wynika, iż otwarte pozycje walutowe zdarzają się raczej w przypadku portfeli inwestowanych bezpośrednio. Fundusze typu FOF (niezależnie czy inwestują w inne fundusze otwarte czy ETF-y) raczej stosują hedging walutowy.

Czy często zdarza się Wam, że fundusze aktywne, które w pewnym okresie Wam się podobały (generując odpowiednio dużą „alfę”), zaczęły Was zawodzić? Jak często zdarza się Wam zmieniać fundusz dający ekspozycję na dany rynek?

20 lat doświadczenia na rynku nauczyło nas, że nawet najskuteczniejsze strategie inwestycyjne mają swoje gorsze chwile. Dlatego podchodzimy do naszych wyborów z jednej strony z dużą cierpliwością, a z drugiej z dociekliwością w ustalaniu przyczyn słabszych rezultatów. Jeżeli nie widzimy fundamentalnych powodów, które mogłyby przekładać się na trwałe pogorszenie się wyników to raczej zalecamy spokój. Dla nas ważna jest niezmienność procesu inwestycyjnego, wysoki poziom kontroli ryzyka i stabilność kadry zarządzających. Cyklicznie kontrolujemy te obszary w celu wyselekcjonowania najciekawszych funduszy.

Inwestorzy czasami mogą się zgubić się w gąszczu dostępnych funduszy. Niektóre fundusze funduszy mają na celu wyręczyć inwestora w ich doborze, wybrać za klienta najlepsze rozwiązania. Jakie znaczenie mają kwestie podatkowe?

Jedna kwestia to prostota produktu, co jest istotne w przypadku początkujących klientów. Tu zaletą funduszy typu FOF jest zdefiniowanie profilu ryzyka i oczekiwanej stopy zwrotu. Nie jest to może rozwiązanie optymalne kosztowo, najczęściej oparte tylko na funduszach własnych danego TFI, ale sensowne dla stawiających pierwsze kroki w inwestycjach. Generalnie kwestie podatkowe mają dwa wymiary. Pierwszy, gdy inwestujemy lokalnie (za pomocą polskich TFI) dotyka nas w każdym przypadku, gdy realizujemy sprzedaż funduszu z zyskiem. Wyjątkiem jest sytuacja, gdy dokonujemy zamiany jednego subfunduszu na inny z tego samego parasola. Należny podatek rozlicza za inwestora fundusz inwestycyjny. Drugi wymiar to inwestycje zagraniczne przy pomocy notyfikowanych w Polsce funduszy zagranicznych asset managerów. W takiej sytuacji sprzedaż z zyskiem (rozumianym jako różnica w przychodach ze sprzedaży funduszu w PLN i kosztach zakupu w PLN) podlega opodatkowaniu przez inwestora w rocznym zeznaniu podatkowym. Z tej perspektywy master feedery zagranicznych funduszy są wygodną formą inwestowania, gdyż ograniczają formalności związane z opodatkowaniem osiągniętych przez nie zysków.

Wśród funduszy funduszy dominują strategie akcyjne. Czy w stosunku do obligacji konstrukcja FOF nie jest potrzebna lub opłacalna?

Wprost przeciwnie. Zdecydowana większość polskich funduszy dłużnych inwestujących bezpośrednio koncentruje się na prostych strategiach na krzywej rentowności papierów rządowych z Polski i regionu oraz na mało atrakcyjnym, bo niepłynnym segmencie obligacji przedsiębiorstw. Tymczasem globalny rynek oferuje doskonałe możliwości dywersyfikacji geograficznej portfela dłużnego (zarówno w obszarze rynków rozwiniętych jak i wschodzących). Ponadto stwarza możliwości inwestycyjne w takich klasach aktywów jak obligacje wysokodochodowe, obligacje hipoteczne, obligacje inflacyjne etc. Master feedery oparte o takie klasy aktywów mogą być dobrym uzupełnieniem dłużnego portfela inwestycyjnego.

Często spotykanym argumentem przeciwko funduszom funduszy są opłaty. Klient przeważnie płaci dwa razy – ponosi opłatę za zarządzanie funduszu FOF oraz funduszy źródłowych. Ile kosztuje FOF w porównaniu z tradycyjnym funduszem? Czy fundusz FOF się opłaca? Jakie stopy zwrotu uzyskują funduszy funduszy – czy są one konkurencyjne?

Co do zasady opłaty pobierane są zarówno w funduszach źródłowych, jak i na poziomie funduszu, który nabywa klient (FOF). Na bazie tej generalnej zasady narosło sporo mitów, które są krzywdzące dla tego typu funduszy. Po pierwsze, aby porównać faktyczne koszty zarządzania musielibyśmy porównywać dwa bardzo zbliżone do siebie produkty – np. lokalny fundusz inwestujący bezpośrednio w akcje spółek europejskich z master feederem opartym o zagraniczne rozwiązanie o podobnej strategii (taki sam benchmark, aktywny styl inwestycyjny, silnie skoncentrowany portfel). Po drugie musimy brać pod uwagę nie tylko statutową wysokość opłaty za zarządzanie, ale łączne koszty obciążające aktywa, które określa wskaźnik TER. Po trzecie trzeba brać pod uwagę, iż fundusze typu FOF inwestują w tzw. jednostki instytucjonalne funduszy źródłowych, które są niedostępne dla klienta detalicznego, a ich opłata za zarządzanie jest istotnie niższa. I wreszcie po czwarte, FOF-y inwestujące w fundusze źródłowe denominowane w walutach o niższej stopie procentowej niż PLN są beneficjentami dodatkowej stopy zwrotu z zabezpieczenia walutowego.

Na rynku występują fundusze funduszy, w których udział bezpiecznych i ryzykownych klas aktywów jest różny i odpowiada różnym profilom ryzyka klientów. Podobne rozwiązania są dostarczane również w ramach usługi zarządzania aktywami i doradztwa inwestycyjnego. Która z tych trzech form (FOF, zarządzanie aktywami, doradztwo) jest najlepsza lub dla jakiego typu klienta poszczególne typ usługi będzie lepszy lub gorszy?

Tak jak wspomniałem wcześniej fundusze typu FOF należałoby rozpatrywać dwojako – z jednej strony mamy master feedery, które dają ekspozycję na konkretne klasy aktywów czy strategie inwestycyjne, a z drugiej strony występują proste produkty charakteryzujące się zdefiniowanym profilem ryzyka i oczekiwanej stopy zwrotu. Te ostatnie bliższe są usłudze zarządzania aktywami w takim sensie, że klient nie ma wpływu na skład portfela. Zaletą jest niski próg wejścia, wadą zazwyczaj koncentracja na funduszach jednego TFI i relatywnie wysokie koszty. My w Starfunds wierzymy, że szeroka oferta funduszy inwestycyjnych pozwala zbudować skuteczne strategie inwestycyjne dla klientów o różnych poziomach oczekiwanej stopy zwrotu i akceptowanego ryzyka. Preferujemy model doradztwa inwestycyjnego, gdyż uważamy, iż posiadanie kontroli nad portfelem i nieograniczona płynność inwestycji to istotna wartość dla klienta w obecnych czasach. Niedogodności związane z obsługą transakcyjną portfela zminimalizowaliśmy dzięki zbudowaniu autorskiej platformy z modułem doradztwa inwestycyjnego. Dzięki automatyzacji wielu procesów doradztwo inwestycyjne w Starfunds jest dostępne praktycznie bez żadnych limitów kwotowych.

Tagi