WYWIADY

Fundusze ETF czy FIO – które wybrać? Alfred Adamiec (NDM)

fundusze-etf-fio-alfred-adamiec

Fundusze ETF czy FIO – to dylemat przed którym stoi wielu inwestorów. Jedne i drugie mają swoich zagorzałych zwolenników oraz przeciwników. Aby spróbować rozwikłać dylemat postanowiłem porozmawiać kimś, kto inwestuje w oba rodzaje funduszy. Moim dzisiejszym rozmówcą jest Alfred Adamiec – doradca inwestycyjny, makler, zarządzający aktywami z kilkunastoletnim doświadczeniem, niegdyś m.in. główny ekonomista Noble Banku, Prezes Zarządu w Domu Maklerskim Alfa oraz Dyrektor Departamentu Doradztwa Inwestycyjnego i Członek Zarządu w PBK Asset Management. Obecnie zajmuje się zarządzaniem aktywami w Niezależnym Domu Maklerskim.

Masz bardzo bogate doświadczenie, prowadziłeś miedzy innymi dom maklerski ALFA. Czy ciężko jest w Polsce założyć dom maklerski?

Aby otworzyć dom maklerski trzeba mieć sporo kapitałów i przede wszystkim sieć dystrybucji. W domu maklerskim Alfa zarządzałem aktywami, tak jak  obecnie w NDM. W Alfie, w 2012 roku, zaczynaliśmy już wprowadzać fundusze ETF.  Czy ciężko jest założyć? Chyba nie – powstaje coraz więcej domów maklerskich. Należy spełnić bardzo dużo formalności. My, akcjonariusze i zarząd Alfy, zakładaliśmy dom maklerski od zera. Dużo prościej jest kupić istniejący podmiot z licencją. W naszym przypadku, okres od powstania spółki do rozpoczęcia działalności wyniósł rok. Trochę to kosztuje, również czasu. Są też duże różnice w zależności od wybranego zakresu działalności. Jeżeli obejmuje tylko zarządzanie aktywami, ewentualnie doradztwo inwestycyjne, wymagania kapitałowe nie są bardzo wysokie. Jednak, jeżeli działalność obejmuje przekazywanie zleceń i prowadzenie rachunków, koszty bardzo wyraźnie się zwiększają. Ponadto, wbrew temu co się często myślą osoby niezwiązane z branżą, polski rynek jest bardzo mocno regulowany.

W domu maklerskim ALFA zebrałeś pierwsze doświadczenia z funduszami ETF. Czym zajmujesz się w NDM?

Zarządzam portfelami klientów. Portfel każdego klienta jest inny. Niemal z każdym z nich się spotykam przed przyjęciem zlecenia i rozmawiam. A jeśli nie robię tego osobiście, to otrzymuję bardzo szczegółową informację o profilu klienta, wiedzy i doświadczeniu na rynku kapitałowym, nastawieniu do ryzyka. Stawiamy na jakość, nie na ilość. Klientami są ludzie lub firmy o wysokich aktywach, co najmniej milion złotych, zdarzają się też wielomilionowe wpłaty. Portfele różnią się miedzy innymi dlatego, że u poszczególnych klientów różny jest moment rozpoczęcia inwestycji oraz podział aktywów, które już posiadają. Kluczową rolę pełni ocena dopuszczalnego ryzyka portfela klienta. Oprócz ankiety MIFID, przeprowadzam rozmowę z klientem, tak aby określić właściwy poziom ryzyka (aby udział aktywów ryzykownych nie był zbyt wysoki).

Na jakich instrumentach działasz?

Głównie fundusze inwestycyjne polskie i zagraniczne oraz fundusze ETF. Jeśli chodzi o ETF to handlujemy głównie na giełdzie we Frankfurcie. Decydującym czynnikiem jest dla nas płynność. Zresztą GPW oferuje bardzo mały wybór. Duża zaleta ETF w stosunku do funduszu inwestycyjnego polega na tym, że my go kupujemy po znanej sobie cenie, bo on jest notowany na giełdzie, jak akcje. W przypadku zakupu j.u. funduszu inwestycyjnego istnieje ryzyko, że kupimy lub sprzedamy po np. 2% gorszej cenie niż zakładaliśmy, bo cena rozliczeniowa ustalana jest dzień później. Drugą zaletą są niższe koszty zarządzania. W przypadku ETF średni koszt zarządzania to ok. 0,5%, podczas gdy fundusz akcyjny pobiera ok. 4%. Jako, że działam we Frankfurcie, operujemy w EUR. Jeśli ktoś ma złotówki, powinien kupić EUR. Pojawia się więc ryzyko kursowe, ale można się przed nim zabezpieczyć, na przykład kontraktami terminowymi na GPW.

Są osoby, które do tej pory nie zetknęły się z funduszami ETF. Jakbyś im wyjaśnił, czym są i jaki jest ich cel.

ETF to rodzaj instrumentu finansowego, który w konstrukcji jest bardzo zbliżony do funduszu inwestycyjnego. Jego celem jest odzwierciedlenie pewnego instrumentu bazowego, przeważnie indeksu giełdowego, ale też innych, np. surowców. Można spotkać nawet ETF, którego cena jest uzależniona od cen wody.

W jaki sposób fundusz ETF odwzorowuje indeks akcyjny – kupuje akcje na giełdzie czy posiłkuje się instrumentami pochodnymi?

To jest właśnie ciekawa rzecz, bo bywa różnie. Jedne są oparte bezpośrednio na akcjach, ale bardzo często zdarza się, że są tam instrumenty pochodne na akcje lub indeksy. Nie wszystkie akcje są płynne, więc instrumenty pochodne pomagają rozwiązać problem płynności.

Zdarzają się pewne niedopasowania, zwłaszcza w momentach krytycznych. Gdy dzieje się coś nadzwyczajnego, odwzorowania dosyć istotnie się zniekształcają. Na przykład tuż po Brexicie zdarzył się spory „rozjazd” między różnymi instrumentami bazowymi a odpowiadającymi im ETF-ami. Było o tym dosyć głośno w środowisku finansowym. Potem sytuacja się unormowała, ale trzeba mieć świadomość, że do takich zdarzeń może dochodzić.

Fundusz ETF próbuje odwzorowywać indeks, ale chyba nie ma możliwości, aby uzyskał taki sam wynik. Pobiera przecież opłatę za zarządzanie oraz ponosi koszty transakcyjne. Wynik powinien być zawsze niższy niż indeks (w przypadku indeksów dochodowych).

Raczej powinno tak być, ale pamiętajmy jeszcze, że działają siły popytu i podaży. Przecież na notowania działa nie tylko samo odwzorowanie indeksu, ale również to co się dzieje na rynku. Z tego co obserwuję zdarza się, że kurs funduszu ETF reaguje wcześniej albo później, niż indeks. Nie ma idealnego przełożenia. Ostatnio obserwowałem ETF, który ma podwójną zmienność w stosunku do DAX’a, lecz wcale nie jest tak, że jak DAX rośnie o procent, to ETF rośnie o 2%. Są pewne przesunięcia czasowe.

Co się dzieje z dywidendą, która wpływa do funduszu ETF? Jest wypłacana czy reinwestowana?

W różnych funduszach ETF jest różnie. Lyxor ETFW20 kiedyś wypłacał dywidendę, ale później zaczął ją reinwestować. Na ETF’ach, którymi ja operuję, nie dochodziło do wypłaty dywidendy, były one reinwestowane. Zresztą jest to lepsze rozwiązanie z podatkowego punktu widzenia.

Dlaczego fundusze ETF są w Polsce mało popularne?

Przede wszystkim cierpimy na zbyt niski stan świadomości ekonomicznej wśród inwestorów nieprofesjonalnych. Obecnie udział inwestorów indywidualnych jest też bardzo mały. Giełda jako miejsce lokowania kapitału nie cieszy się popularnością. Poza tym, ci którzy działają na parkiecie mówią „po co mi ETF na WIG20, złożę sobie portfel w odpowiednich proporcjach z instrumentów dłużnych i z kontraktu terminowego na WIG20, który jest znacznie bardziej płynny od ETF na ten indeks”. I rzeczywiście taki swoisty strukturyzowany portfel może świetnie replikować – z dosyć dużą dokładnością – zachowanie indeksu WIG20 przy zachowaniu wysokiej płynności całego portfela.

A gdybym chciał kupić indeks WIG – nie zrobię tego za pomocą kontraktu terminowego.

Niestety, fundusze ETF na WIG nie są dostępne. Ja przynajmniej nie spotkałem informacji, aby na jakiekolwiek giełdzie były notowane. Polska to mały rynek, więc jest to raczej mało opłacalne. Zagraniczny kapitał interesuje kilka większych spółek. Wyniki ETF na WIG byłyby też dosyć zbliżone do WIG20, ponieważ udział największych spółek w WIG jest bardzo duży. Na małych spółkach pojawia się też ryzyko płynności. Nie ma więc większego sensu tworzenia ETF na WIG, skoro istnieje już taki instrument odwzorowujący WIG20. I nie cieszy się większym zainteresowaniem inwestorów.

Jak wygląda rynek funduszy ETF na świecie?

Indeksów, które są naśladowane jest mnóstwo. Jednymi z najbardziej płynnych są indeksy niemieckie, europejskie (szerokiego rynku i sektorowe), amerykańskie (w tym oczywiście S&P i Nasdaq). Są też fundusze ETF na indeksy kilku państw Emerging Markets – Brazylię, Indie, Indonezję. Na tym w zasadzie kończy się lista płynnych ETF-ów (notowanych we Frankfurcie) opartych na szerokich indeksach akcyjnych pojedynczych państw.

Jak wygląda płynność funduszy ETF?

Dla mnie płynne to takie, gdzie dzienny obrót wynosi przynajmniej kilka milionów EUR. Przy niższych obrotach nawet niezbyt duże zlecenia mogłyby  wpływać na zmianę ceny na giełdzie. We Frankfurcie, na 1400 funduszy ETF, płynnych jest ok. 30-40. Są ETFy które okazjonalnie zwiększają swoją płynność, np. powiązane z producentami złota. Gdy mamy ucieczkę od ryzyka, płynność gwałtownie wzrasta. Płynność zapewniają animatorzy rynku, tzw. market makerzy. Wystawiają oferty rzędu 30 tys. EUR (po stronie kupna i sprzedaży) przy na prawdę minimalnym spreadzie (ok. 0,05%). Ale trzeba uważać, gdy występuje mała płynność i handluje się z market makerem. Jak zaczniemy składać więcej zleceń, to przy sprzedaży market maker może błyskawicznie obniżać cenę, a przy zakupie podwyższać.

Jak byś porównał płynność funduszy ETF oraz FIO?

Emitentami funduszy ETF jest wiele różnych firm. Mnie interesują tylko ci o światowej renomie. W razie jakichś zawirowań, gdyby dopuścił do zawieszenia czy przerwania obsługi wyemitowanego ETF, ich strata reputacyjna byłaby bardzo wielka, a to przełożyłoby się błyskawicznie na kontakty biznesowe. Takie instytucje raczej nie mogą sobie pozwolić na to, aby nie obsługiwać zleceń. Można domniemywać, że w razie takiej sytuacji wielkie instytucje finansowe cały czas będą obsługiwać ETF-y wyemitowane przez siebie. Gdyby stało się inaczej oznaczałoby to kryzys o skali większej od tego z 2008 r. Natomiast w przypadku funduszy otwartych w ustawie występuje jednak zapis, który pozwala zawiesić umorzenia jednostek w pewnych przypadkach. W związku z tym, warto dodatkowo brać pod uwagę, jakie są aktywa funduszu.

Zgodnie z polskimi przepisami, aktywa funduszu inwestycyjnego są wyjęte spod masy upadłościowej banku depozytariusza. Czy inwestowanie w fundusze ETF jest równie bezpieczne, co inwestowanie w FIO?

Tutaj ETF różni się od funduszu inwestycyjnego – nie podlega on ustawie o funduszach inwestycyjnych. Pod tym względem nasza ustawa jest bardziej restrykcyjna, niż adekwatne regulacje na świecie. Fundusze ETF nie mają tego bezpiecznika. Mogą zaciągać długi i mogą upaść. W Polsce otwarte fundusze nie mogą upaść, bo nie mogą zaciągać zobowiązań (jedynie do 10% kapitałów własnych). Zatem pod tym względem FIO są bezpieczniejsze. Ale oczywiście rynkowa wycena ich aktywów może mocno spaść, np. 80-90%.

Kiedy korzystniej jest wybrać fundusz ETF, a kiedy fundusz inwestycyjny?

Weźmy ETF na MSCI India – od pewnego czasu notował dosyć kiepskie wyniki, podczas gdy kilka funduszy inwestycyjnych na tym rynku zachowywało się dużo lepiej. Z kolei ETF na Brazylię pokazał znacznie lepsze wyniki niż firmy inwestujące aktywnie. Fundusz aktywny może okazać się lepszy lub nie. Zawsze trzeba przeprowadzić analizę. Trzeba głębiej wejść w region i w każdym konkretnym przypadku zdecydować, czy lepiej wybrać fundusz czy ETF. Trzeba ocenić czy zarządzający i firma zarządzająca potrafi dokonywać dobrej selekcji spółek i pokonywać rynek. Warto porównywać wyniki funduszy i strategię zarządzania przynajmniej w okresie kilkuletnim.

Trzeba też uwzględniać strategię inwestycyjną. W przypadku aktywnego zarządzania funduszami ETF może się okazać, że prowizje maklerskie wyniosą kilka procent w skali roku i zjedzą naszą nadwyżkę zysku. Natomiast w funduszach otwartych te prowizje są już uwzględnione w wycenie jednostki uczestnictwa.

Czy warto brać pod uwagę jeszcze jakieś inne czynniki?

Generalnie fundusze ETF odnoszą się do indeksów grupujących duże spółki, żeby łatwo było odzwierciedlać te indeksy. Jeżeli mamy tę fazę hossy, która premiuje duże spółki, to rzeczywiście ETF ma największy sens. W sytuacji, gdy mamy fazę hossy premiującą małe spółki, raczej zapomnijmy o ETF’ach i poszukajmy dobrych selekcjonerów spółek w segmencie MiŚ. Niestety często trudno ocenić, której fazy hossy w danym momencie doświadczamy. Czasem występują nawet kłopoty ze zorientowaniem się, czy to rzeczywiście hossa. Na polskiej giełdzie, patrząc od końca zeszłego roku lepiej wyglądały zyski z ETF na WIG20, niż z wielu funduszy małych i średnich spółek. Ale gdy przyjdzie faza kiedy pojawi się napływ polskiego kapitału, który zazwyczaj w dużym stopniu trafia do małych i średnich spółek to myślę, że MiŚ’ie będą zarabiały znacznie więcej niż ETF.

Jakie kwotami operuje się na funduszach ETF?

Minimalna wielkość transakcji to przeważnie kilka tysięcy EUR. Stawka prowizji określana jest procentowo, ale minimalna wartość prowizji przeważnie wynosi 10-20 EUR. Aby portfel ETFów był dobrze zdywersyfikowany, stosując dywersyfikację czasową (rozkładamy zakupy w czasie), trzeba mieć portfel rzędu 200 tys. EUR. Zatem, optymalizacja kosztów transakcyjnych wskazuje, że jest to raczej instrument dla bardziej zamożnych inwestorów.