GIEŁDA

Wskaźnik PMI – jak z niego korzystać? Jakub Bentke (AgioFunds TFI)

jakub-bentke-wskaznik-pmi

Wskaźniki PMI – śledzi je cały inwestycyjny świat. Obliczane są dla ponad 40 rynków, których gospodarki odpowiadają za 86% globalnego PKB. Uznawane są za jedne z najważniejszych narzędzi prognostycznych. Jak z nich korzystać? Zapraszam na wywiad z Jakubem Bentke, zarządzającym portfelami w AgioFunds TFI. Rozmawiamy również o aktualnej fazie cyklu koniunkturalnego, słabości Polski względem rynków rozwiniętych oraz perspektywach poprawy sytuacji.

Teoretyczny zakres wskaźników PMI wynosi od 0 do 100. W praktyce poruszają się one w węższym zakresie – ok. 30-70, a najczęściej 40-60. Podstawowym punktem odniesienia jest wartość 50. Na jakie wartości wskaźnika zwracasz uwagę?

Wskaźnik PMI jest istotny przede wszystkim w sytuacjach kryzysowych czy dużej niepewności, jak w latach 2008-09 czy 2011-12 roku. Dla mnie istotnym sygnałem jest wzrost wartości wskaźnika powyżej 50, który poprzedzony był okresem pesymizmu, słabych notowań. Istotne jest to momentum, gdy pojawiają się duże plusy. Przykładowo w 2011 roku mieliśmy kryzys, w 2012 rozpoczęcie programu skupu aktywów (słynne „Whatever it takes” Draghi’ego), indeksy PMI zaczęły przekraczać poziom 50. To był jeden z pierwszych wskaźników sygnalizujących poprawę koniunktury. Można patrzeć na dynamiki kredytów, produkcję przemysłową, ale to wszystko jest wtórne. Natomiast PMI jest wskaźnikiem wyprzedzającym, który się po prostu sprawdza.
Ciekawe analizy wykonuje np. Deutsche Bank – próbują obliczać poziom indeksu S&P500 na podstawie analizy regresji amerykańskich indeksów ISM.

wskaznik-pmi-wig

Wskaźnik PMI jest obliczany dla wielu rynków, pokryty jest prawie cały świat. Czy jest sens porównywać wskaźniki PMI dla poszczególnych rynków – każdy rynek ma swoją specyfikę.

W przeszłości zestawialiśmy PMI i polską produkcję przemysłową czy PKB, lecz trudno było znaleźć korelację. Może dlatego, że nie byliśmy w do tej pory w wielkim kryzysie – nasze dane gospodarcze od 20 lat są bardzo dobre. PMI nie został przetestowany w trudnym okresie dla gospodarki. Z tego punktu widzenia chyba nie ma co porównywać wskaźników PMI między krajami. On dotyczy gospodarki danego kraju, danego regionu. Wiadomo, że gospodarki są połączone i jeśli w Stanach spadnie PMI, to Europie prawdopodobnie zajdzie podobna zmiana. Jednak nie próbowałbym na jego podstawie prognozować, że np. Polska się będzie szybciej rozwijała, niż Europa, bo ma wyższy PMI.

pmi-manufacturing-polska-usa-eu

Czy lepszym punktem odniesienia dla wskaźnika PMI danego rynku będzie jego własna historia?

Na pewno tak. Można próbować sprawdzać w jakim stopniu wskaźnik wyprzedza np. PKB i powiązane z tym ruchy na giełdzie. W takim wypadku można próbować traktować je jako narzędzie prognostyczne. Ale dla mnie, jak mówiłem, największe znaczenie ma przekraczanie, po kryzysie, poziomu 50.

Wśród wskaźników PMI znajdziemy m.in. PMI dla sektora przemysłu i usług. Spotkałem się z opinią, że PMI dla przemysłu jest ważniejszy. Czy, dla Ciebie, mają one taką samą wagę?

Też się spotkałem z taką opinią. Natomiast chyba niekoniecznie się z tym zgodzę. Faktycznie w Chinach patrzy się przede wszystkim na przemysłowy PMI. Tam za połowę wzrostu PKB odpowiadają inwestycje (w krajach dojrzałych – 20-30%), więc może stąd większy nacisk inwestorów akurat na PMI przemysłowy. Natomiast w Europie, w USA chyba nie ma to aż takiego znaczenia.
Być może gdzieś istnieje taka zależność, że PMI dla usług jest wyprzedzany przez PMI dla przemysłu. Jednak ja się z taką korelację nie spotkałem i nie wydaje mi się, aby były na to duże szanse.

niemcy-wskaznik-pmi-manufacturing-services

W Stanach Zjednoczonych odpowiednikiem PMI jest wskaźnik ISM. Na ile ich metodologia jest porównywalna. Czy porównywanie wskaźników PMI i ISM jest uzasadnione?

One są praktycznie identyczne. ISM jest liczony na podstawie 5 wskaźników cząstkowych (zapasy, zamówienia, itd.). W przypadku wskaźnika PMI, obliczanego przez Markit, inne są wagi subindeksów, na podstawie których jest on obliczany. Jednak nie przykładałbym do tego dużego znaczenia.

wskaznik-pmi-ism

W jakim stopniu wskaźnik PMI jest skorelowany z rynkiem akcji?

W tych kluczowych momentach, jak w 2008/09 roku korelacja była bliska 1. Ruchy indeksów były wyprzedzone przez wskaźniki PMI, które pierwsze zaczęły się urywać i pierwsze odbijać. Oczywiście urywały się z wysokich poziomów, a odbijały z niskich. Natomiast na spokojnym rynku, bez znaczących wydarzeń, ta korelacja jest zdecydowanie mniejsza.

Jak bardzo wskaźniki PMI wyprzedzają zachowanie rynku akcji? Czy przełożenie na inne klasy aktywów jest podobne?

Jak wspomniałem, w okresie stabilizacji znaczenie prognostyczne PMI jest niskie. Natomiast w przypadku okresów strachu, dołków bessy, świetnie się sprawdza. Ciężko o dokładne szacunki, ale jest to pierwszy wskaźnik, który mówi, że sytuacja zaczyna się poprawiać.
Co do innych klas aktywów, ożywienie gospodarcze powoduje presję inflacyjną, co oczywiście przekłada się na rynek długu. Natomiast powiedziałbym, że to znaczenie jest raczej mniejsze. Gospodarka to przede wszystkim zyski i podstawowym punktem odniesienia jest rynek akcji.

Jak duże znaczenie mają dla Ciebie wskaźniki PMI jako narzędzie analizy cyklu koniunkturalnego?

Mają duże znaczenie, ponieważ są wskaźnikami wyprzedzającymi. Najchętniej jednak łączyłbym je z innymi narzędziami, np. z indeksami zaskoczeń. Najbardziej znanym jest chyba Citi Economic Surprise Index, pokazujący jak bardzo dane makro okazują się lepsze lub gorsze od oczekiwań, czyli w pewnym stopniu obrazują poziom nastrojów. Podstawą analizy cyklu jest natomiast jest analiza stanu gospodarki i jej perspektyw.

Większość funduszy akcyjnych na naszym rynku stosuje stałą alokację. Jakie znaczenie ma analiza cyklu koniunkturalnego dla zarządzającego?

Podstawowe przełożenie to selekcja między spółkami defensywnymi a wzrostowymi. W okresach niepewności, szukając bezpieczeństwa, wybiera się spółki defensywne, które raczej nie rosną, ale też specjalnie nie spadają.

W jakiej fazie znajdujemy się obecnie? Można spotkać się z opiniami, że maksimum tempa wzrostu PKB jest już za nami, więc szanse na wzrosty są niewielkie. Inni uważają, że skoro nie pojawiła się jeszcze inflacja, droga do wzrostów pozostaje otwarta.

Powiedziałbym, że jesteśmy w trakcie dwóch najlepszych lat dla gospodarki – ze względu na transfery unijne. W latach 2018-19 wydatki unijne będą rekordowe, co powinno mieć wpływ na całą gospodarkę. Wzrost gospodarczy może nie wyniesie już 5%, ale 4% jest realne. Obecnie nie widać jakiegoś poważnego ryzyka dla gospodarki.

Polskie akcje od początku roku zachowywały się dużo gorzej, niż rynki rozwinięte. Czy powodem jest słabość naszego rynku czy może wyznaczyliśmy kierunek, w którym niedługo podążą również inne rynki?

Czerwiec był praktycznie 15-tym kolejnym miesiącem umorzeń funduszy akcyjnych krajowych TFI. Ubiegłoroczne 20-30% wzrosty indeksów nie spowodowały spektakularnego napływu do tej klasy aktywów. To pokazuje stan krajowego popytu i podaży. Z drugiej strony mamy, od 8 tygodni, umorzenia z rynków wschodzących i rykoszetem dostaje nam się z tytułu wojny handlowej USA z Chinami. W rezultacie mogliśmy zobaczyć spadki indeksów, np. w czerwcu 6%. Zdecydowanie wydaje mi się, że jesteśmy jedną z lepszych gospodarek, z niskimi wycenami. Natomiast ewidentnie jesteśmy w bessie. Spadki trwają już parę miesięcy. Kursy akcji spadają, mimo dobrych wyników. Wyceny małych spółek są jednocyfrowe – zdarzają się małe spółki ze wskaźnikiem cena/zysk na poziomie 4, a wypłacające jeszcze kilka procent dywidendy. Zdarzają się stopy dywidendy na poziomie 5-10%. Kontynuowane są umorzenia funduszy – z zagranicy i krajowe. Obroty zamierają, a IPO się nie udają (np. Danwood).

Po czym poznamy, że bessa się kończy, a zaczyna hossa? Może powinniśmy wypatrywać wezwań na sprzedaż akcji?

Wezwań już mamy sporo – od początku roku 6 czy 7, o wartości ok. 3 mld zł. Warto obserwować saldo napływów do funduszy inwestycyjnych. Myślę, że to mogłoby być pozytywnym impulsem. Nadzieja paradoksalnie jest w tym, że nastroje są już tak złe, że być może dno jest gdzieś blisko.
Ja liczę, że PPK pomogą poprawić sytuację. Jest szansa, że do końca roku będą już jakieś finalne rozstrzygnięcia.

Czy PPK są w stanie zneutralizować podaż ze strony OFE?

Ze strony OFE nie ma takiej dużej podaży. OFE otrzymują obecnie ok 5-6 mld zł rocznie z tytułu dywidend, co wraz ze składkami z ZUS jest nieznacznie niższe niż wartość odpływów z tytułu tzw. suwaka.. W tym kontekście tragedii nie ma. Natomiast PPK na pewno ożywiłyby sytuację. Przedstawiane szacunki zakładają kilka – kilkanaście miliardów zł (rocznie) napływu nowych środków na rynek kapitałowy. Oczywiście pozostaje pytanie, jak te środki zostaną zainwestowane.