GIEŁDA

Wskaźnik ROIC – jak znaleźć rentowną spółkę o niskim zadłużeniu?

wskaznik-roic

Ostatnio rozmawiałem z Michałem Cichoszem, w którego warsztacie dużą rolę odgrywa wskaźnik ROIC. Postanowiłem sprawdzić jak prezentuje się on na przykładzie spółek z WIG20, mWIG40, sWIG80. Jaki poziom ROIC mają spółki GPW? Jaki poziom wskaźnika mają spółki, które najmocniej urosły w ostatnich latach? Jak ROIC wypada na tle ROE? Jak zmieni się ROIC, jeśli w kalkulacji zamiast zysków uwzględnimy przepływy operacyjne?

Co to jest ROIC?

Za skrótem ROIC stoi Return On Invested Capital, czyli zwrot na zainwestowanym kapitale. To, obok wskaźnika ROE, jeden z bardziej popularnych wskaźników rentowności przedsiębiorstwa.

Jak obliczyć ROIC?

ROIC jest ilorazem zysku operacyjnego po opodatkowaniu (NOPAT) oraz Kapitału Stałego. Kapitał Stały to suma kapitału własnego oraz kapitału obcego oprocentowanego.

ROIC = NOPAT / Kapitał Stały,

NOPAT = EBIT – podatek

Kapitał Stały = Kapitał Własny + Zobowiązania Długoterminowe + Rezerwy długoterminowe + Rozliczenia Międzyokresowe Długoterminowe

Powyższe wartości te przeważnie obliczane są jako średnia za ostatnie 4 kwartały. Spółki w różnym terminie publikują raporty okresowe, więc porównując ROIC dla różnych spółek, trzeba się upewnić czy obliczony on został dla tego samego okresu.

Dostępność wskaźnika

O ile wskaźniki ROE czy ROA można uzyskać bezpłatnie w wielu portalach, ROIC jest na prawdę trudno dostępny. Jest dostępny w Bloomberg, który jest niestety serwisem płatnym.

Zastosowanie

O ile ROE jest wskaźnikiem bardzo uniwersalnym, o tyle ROIC już taki nie jest – nie za bardzo nadaje się do analizy np. banków, ze względu na specyfikę ich działalności i rachunkowości.

ROIC dla spółek GPW

Dla odniesieniu do spółek WIG20, mWIG40, sWIG80 mediana wskaźnika ROIC wynosi obecnie 8,5. ROIC uważany jest za bardzo wysoki, jeśli wynosi przynajmniej 20%. Takich spółek w tym gronie jest obecnie niewiele – mniej niż 20. Za to całkiem sporo z nich ma ROIC na poziomie od 10 do 20% – ponad 30 spółek.

roic-rozklad-WIG140

Spośród 140 największych polskich, najwyższym poziomem ROIC charakteryzuje się LiveChat. Poniżej zestawienie 25 spółek o najwyższym poziomie tego wskaźnika (na 31.05.2018).

roic-top25

Zysk (NOPAT) vs Gotówka (CFO)

Aby uniknąć sztuczek księgowych, niektórzy zamiast NOPAT stosują przepływy z działalności operacyjnej (CFO – Cash Flow From Operations). O tym jak duże mogą występować różnice widać na poniższym diagramie, pokazującym CFO podzielone przez NOPAT. Im im niższa wartość, tym mniejsze NOPAT ma pokrycie w gotówce. W jednym przypadku na trzy przepływy operacyjne okazały się mniejsze, niż NOPAT (iloraz CFO/NOPAT poniżej 1).

roic-cfo-nopat

Gdyby obliczając ROIC, zamiast NOPAT uwzględnić CFO, połowa spółek (spośród 25 najbardziej rentownych) byłaby zupełnie inna. Najbardziej rentowną spółka pozostałby LiveChat.

13 spółkami, które w obu kalkulacjach (NOPAT i CFO) znalazły się gronie najbardziej rentownych są:

AC, Altus, Asseco BS, Benefit, Budimex, CD Projekt, Dino, JSW, LPP, PGS Software, Quercus, Skarbiec, Stalexport

roic-cfo-total-capital

ROIC vs ROA

Obliczanie ROIC jest trochę uciążliwe ze względu na konieczność obliczania kapitału stałego. Czy nie prościej byłoby zamiast kapitału stałego uwzględnić pasywa ogółem, jak to jest w przypadku ROA? Na pewno byłoby prościej, jednak wyniki na pewno mocno by się różniły ze względu na udział zobowiązań krótkoterminowych, w tym zobowiązań handlowych. Przeciętnie ROA stanowi ok 70% wskaźnika ROIC.

roic-roa-rozklad

ROIC vs ROE

Różnica między wskaźnikiem ROE a ROIC tkwi głównie w zobowiązaniach długoterminowych, które występują w kalkulacji ROIC. Stąd w większości przypadków (84%) ROE będzie wyższe, niż ROIC. Przeciętnie ROIC jest większe od ROE o 23% (mediana). W części przypadków ROE jest mniejsze, niż ROIC – trzeba pamiętać, że zysk netto powstaje po odjęciu kosztów odsetkowych, a w tych przypadkach musiały one być wyjątkowo wysokie (zysk netto musiał okazać się dużo mniejszy niż NOPAT).

Wskaźnik ROE może być osiągnięty dzięki wysokiej dźwigni finansowej (lewar). Takie spółki miałyby jednak niski poziom ROIC. ROIC premiuje spółki o niskim poziomie zadłużenia. W odniesieniu do spółek WIG20, mWIG40, sWIG80 nie ma dużych różnic między ROE a ROIC, ponieważ ich poziom zadłużenia w tym gronie jest relatywnie mały.

roe-roic-rozklad2

Jak bardzo różni się lista 25 najbardziej rentownych spółek w zależności, czy mówimy o wskaźniku ROE czy ROIC? Prawie w ogóle! W 20 na 25 przypadków są to te same spółki : AC SA, Altus, Benefit, Budimex, Dino, JSW, Krezus, LiveChat, Bogdanka, PCC Rokita, PGS Software, PlayWay, PBKM, Quercus, Rainbow, Skarbiec, Sniezka, Toya, Wielton, XTB.

Czy zatem, poszukując najbardziej rentownych spółek, nie ma wielkiej różnicy czy filtrem będzie ROE czy ROIC? Trzeba być ostrożnym. Pamiętajmy, że wartość wskaźnika obliczaliśmy:

  • jedynie dla 140 spółek, które charakteryzują się dość niskim zadłużeniem (przy większej liczbie różnice mogą być większe)
  • dla 140 spółek, które należą do indeksów obecnie (10 lat temu połowa z tych spółek była inna)
  • na określony dzień (31.05.2018, w innym okresie rezultaty mogą być inne)
  • wybieraliśmy aż 25 najlepszych spółek (im mniejsza liczba, tym większe mogą być różnice)

ROIC a stopa zwrotu

Połowa spółek, które najmocniej urosły w okresie 3, 5 i 10 lat, miała przeciętnie prawie dwukrotnie wyższy poziom ROIC, niż połowa spółek które najmniej urosły. Te liczby pokazują, że spółki, który najmocniej rosną mają przeważnie dużo większy poziom ROIC.

Jak zwykle trzeba być ostrożnym z wnioskami. W tym badaniu zbadaliśmy jedynie obecny poziom ROIC w stosunku do zmiany kursu za ostatnie lata w odniesieniu do spółek, które obecnie (31.05.2018) zawierają się w indeksach WIG20, mWIG40, sWIG80. Poniższe rezultaty mogą być jedynie wstępem do przeprowadzenia głębszego badania.

roic-stopa-zwrotu